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（报告出品方/作者：广发证券，安鹏）

一、餐饮行业：连锁化率提升是长期主线，把握规模增长和经营管理效率的平衡

在年度投资策略报告《社会服务行业年投资策略：复苏之路道阻且长，看好兼具韧性和弹性的行业龙头》中，我们提出：在资本参与下龙头公司加快展店，在一定程度上推动行业连锁化率提升，但在需求尚未充分释放、头部连锁餐饮供给增加的环境下，当前行业整体经营压力加大、竞争环境加剧。考虑到目前餐饮上游供应链日趋成熟，各品牌之间人才流动频繁，短视频、小红书等内容平台加快信息传播，细分品类在产品、服务、环境、创新等维度很难做出绝对差异化和壁垒的情况下，品牌势能的形成和维持难度都有所提升。因此我们对餐饮行业商业模式和估值体系的理解也不宜刻舟求剑，而应建立在把握规模增长和经营管理效率动态平衡的基础上。

我们认为餐饮行业作为人力密集、产品迭代快、服务属性强的行业，门店规模扩张很难持续带来管理效率和品牌曝光上的规模效应，反而会加大管理难度。复盘海外餐饮龙头发展历史，大多曾在快速发展期后面临品牌势能下降、管理效率下滑的问题。

二、麦当劳：以消费者体验为中心，“胜利计划”成为十年核心战略

（一）-：内外交困、增长乏力，品牌迎来严峻挑战

20世纪90年代中后期，麦当劳此前经营和扩张思路积攒的问题开始集中显现。持续数年的消费者口碑下滑、门店层面经营表现持续承压、财务数据下滑和市占率流失，标志着管理层重规模扩张而忽视质量的发展思路全面受阻，加上汉堡王、Wendy’s等竞争对手崛起、竞争环境加剧，客流持续下降。而初期公司应对乏力，也直接导致股价和估值持续下跌。公司收入增速和利润率连续多年下滑，年Q4，公司首次季度净亏损。品牌迎来历史上最困难的时期。

总结来看，这段时期麦当劳经营和管理层面问题主要体现在：

1.在增长压力下，过分